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中航证券有限公司梁晨,张超近期对光威复材进行研究并发布了研究报告《2022年报点评：紧抓航空航天高端应用，多元化发展稳健增长》，本报告对光威复材给出买入评级，认为其目标价位为85.00元，当前股价为51.19元，预期上涨幅度为66.05%。
光威复材(300699)
事件：公司3月28日公告，2022实现营收（25.11亿元，-3.69%），归母净利润（9.34亿元，+23.19%），毛利率（49.08%，+4.65pcts），净利率（36.09%，+7.08pcts）。
国防军工领域碳纤维主力供应商：公司是我国碳纤维国产化的先行者和实践者，突破了西方的技术封锁，满足了国防军工的关键需求，成为航空航天等领域的主力供应商（2022年公司航空航天业务占比为51.33%）。同时，公司拓展民用市场，延伸产业链，实施军民融合发展战略。
非定型纤维产品发展持续助力公司成长：公司2022年收入（25.11亿元，-3.69%）同比下降，主要是受到定型纤维产品降价、能源新材料（碳梁）板块海外客户调整订单、通用新材料（预浸料）板块风电预浸料阶段性订单等因素的影响。但公司归母净利润（9.34亿元，+23.19%）同比上升，主要是受到非定型纤维产品贡献持续增加、汇兑收益增加等因素的影响。此外受益于几大板块业务毛利率提升，公司综合毛利率（49.08%，+4.65pcts）同比提升。同时公司ROE（摊薄）创历史最高（19.14%，+0.85pcts）。单看22Q4，公司实现收入（5.71亿元，-11.44%），归母净利润（1.84亿元，+31.26%），毛利率（37.25%，+2.50pcts），净利率（30.38%，+8.80pcts），我们认为主要是四季度的生产交付受到了疫情的影响，但在公司22Q4实现0.95亿元的其他收益（主要是政府补助及退税相关），对公司四季度的利润增速转正提供了支撑。具体业务来看：
1、碳纤维及织物板块：2022年实现收入（13.86亿元，+8.70%），毛利率（66.31%，-3.74pcts）。该板块受益于非定型纤维（主要为T700系列、T800系列、MJ系列，收入5.65亿元，+52%）干喷湿纺产品、高强高模产品以及航空新品贡献增加，收入增长较快，但毛利率受定型纤维（主要为T300级，收入8.21亿元，-9%）产品降价影响有所下降。2022年公司碳纤维产能达到3655吨（+38%，在建4030吨），公司产能利用率（70.06%，-8.35pcts）有所下降，我们认为主要是T800H的新增千吨线正在等同性认证仍在进行，并未完全释放，待验证完成有望为公司业绩再添增速。同时公司内蒙古一期在建4000吨产能以及30吨M55J产能有望在2023年落地，持续打开公司的收入空间上限。
2、碳梁板块：2022年实现收入（6.62亿元，-18.12%），毛利率（24.81%，+9.74pcts）。该板块受第四季度海外客户调整订单影响，收入下降，公司应市场环境变化，加强供应链管理，提高成本管控能力，加之外汇汇率变化的积极影响，毛利率快速提升。
3、预浸料板块：2022年实现收入（3.00亿元，-16.60%），毛利率（36.38%，+8.23pcts）。该板块受上年同期风电预浸料阶段性订单影响，收入有所减少，但随着增量业务毛利率提升，预浸料业务整体盈利能力和利润贡献能力进一步增强。公司重点研发航空航天、高端应用行业的高附加值预浸料产品，参与研制AR500、TP500无人运输机预浸料，推出工装预浸料、低面密度预浸料、高增韧耐高温预浸料等多种特种预浸料，广泛应用于航空航天、电子、兵器、船舶等多个领域。
4、复合材料板块：2022年实现收入（0.81亿元，-16.08%）。2022年，主要业务主体复材科技正式注册独立运行,有人装备和无人装备相关项目验证进程和订单交付持续推进，公司系统复材能力得到明显提升，为后续业务发展打下了良好基础。
5、精密机械板块：2022年实现收入（0.49亿元，+2.19%）。主体公司光威精机一方面研发热塑性预浸料设备和单丝预浸设备，另一方面在高端缠绕和铺丝铺带等自动化项目市场占有率稳步上升。
6、光晟科技板块：2022年实现收入0.25亿元，板块主体为光晟科技，为2022年新加入的板块，光晟科技专注于航天航空、船舶等特定场境复合材料产品的设计研发和制造，2022年，某甲火箭一级发动机壳体、某乙火箭三级发动机壳体、某液发碳纤维缠绕储罐球体等产品研制和验证工作均按节点完成，为客户开发制造并交付了全球首套大型油轮碳纤维翼型风帆，公司产品和项目储备都为后期发展奠定了良好的基础，也开拓出一片新的市场和新赛道，弥补了公司业务的市场空白。
汇兑收益增加，费率大幅降低：公司2022三费率（2.19%，-2.50pcts）大幅降低，主要是美元升值汇兑收益增加所致财务费用（-1.03亿元，-1177.17%）大幅下降；公司管理费用（1.35亿元，+41.70%）增加，主要系股份支付费用及业务招待费增加所致；销售费用（0.23亿元，+29.54%）增加，主要是展宣费及股份支付费用同比增加所致；研发费用（1.92亿元，-17.21%）有所下降，主要是生产线试车及研发过程中的产品销售所致。
备料备货，备战新一年的生产任务：2022年公司存货（6.45亿元，较期初+56.57%），主要是外购碳梁生产用碳纤维及自产民品碳纤维增加所致，具体来看，原材料（3.51亿元，较期初+89.60%）、在产品（0.69亿元，较期初+47.62%）、库存商品（1.62亿元，较期初+17.68%）、发出商品（0.62亿元，较期初+54.45%）均出现了快速增长，公司碳纤维及织物库存同比增长171.71%，一方面是产销规模增加所致，另一方面也是为新一年的生产备货，我们认为，随着公司库存原材料、在产品的生产销售，发出商品确认收入，未来转化至利润表将增厚业绩。
23Q1业绩同比下降，季度业绩有望环比提升。公司公告了2023Q1业绩预告，预计实现收入（5.39亿元，同比下降9%），归母净利润（1.60-1.70亿元，同比下降23%-18%）。其中，碳纤维业务营收（3.25亿元，-15%）下降主要系定型纤维交付波动所致；碳梁业务营收（1.08亿元，-24%）下降主要系客户减少订单所致。我们认为，短期的波动不可持续，公司20.98亿的碳纤维合同，仍有12.46亿待履行，随着公司合同订单的逐步交付，未来季度业绩有望环比提升。
股权激励解锁条件将激励业绩持续提升：公司2022年推出股权激励计划，授予股票数量625万股，占公司股本总额的1.21%，激励价格为26.67元。根据激励计划行权目标推算，2023-2025年公司净利润目标值分别为10.61亿元、12.89亿元、15.16亿元，对应增速分别为14%、21%、18%。
投资建议：公司作为我国航空航天领域碳纤维主力供应商，技术及地位实力深厚，我们认为：
1.目前公司未定型产品正进入快速发展阶段，业绩贡献不断提升，未来公司单一产品或单一领域的依赖将会逐步降低，产品的多元化和业务的多元化将会为公司实现稳定成长奠定坚实基础；
2.公司持续做好产业链整体战略布局，抢抓重点市场，不断向下游及民品等领域延伸，公司有望全面充分享受碳纤维市场快速发展带来的红利，尤其是预浸料及复材方面，随着未来航空航天下游应用的不断增加，公司提前布局有望增厚未来公司业绩；
我们预计公司2023-2025年的营业收入分别为32.08亿元、41.30亿元和53.49亿元，归母净利润分别为11.43亿元、14.28亿元和17.80亿元，EPS分别为2.21元、2.75元和3.43元，我们维持“买入”评级，目标价85元，对应2023-2025年预测EPS的39倍、31倍及25倍PE。
风险提示
产品价格下降，风电业务收入下滑，产能投产不顺，原材料价格上涨，技术研发进度不及预期等。
证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，国泰君安鲍雁辛研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达98.98%，其预测2023年度归属净利润为盈利9.23亿，根据现价换算的预测PE为29.02。
最新盈利预测明细如下：
该股最近90天内共有20家机构给出评级，买入评级17家，增持评级3家；过去90天内机构目标均价为78.37。根据近五年财报数据，证券之星估值分析工具显示，光威复材（300699）行业内竞争力的护城河良好，盈利能力一般，营收成长性良好。财务可能有隐忧，须重点关注的财务指标包括：存货/营收率增幅、经营现金流/利润率。该股好公司指标3星，好价格指标3星，综合指标3星。（指标仅供参考，指标范围：0 ~ 5星，最高5星）
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